Разделы

Телеком Бизнес

Битва за Inmarsat: ставка - безопасность США

Недавно борьба за контроль над Inmarsat (Inmarsat - International Mobile Satellite Organization) получила свое продолжение. На днях стало известно, что частные инвестиционные компании США Soros Private Equity и Apollo Management существенно подняли стоимость своего предложения. Ожидается, что сделка с двумя выкупающими компаниями завершит 15-месячный аукцион и успокоит консорциум акционеров. Но существенное расхождение во взглядах самой Inmarsat и морских сил США, имеющих основные контракты на предоставление услуг связи с Inmarsat, может привести к затягиванию процесса и обострению ситуации.

Soros, Apollo поднимают стоимость предложения для Inmarsat до $1.5 млрд.
Спутниковой связь: интенсивная смена собственников
Расчет доходности операции LBO Inmarsat Ventures

Soros, Apollo поднимают стоимость предложения

Из источников, располагающих информацией, в пятницу 26 сентября стало известно, что частные инвестиционные компании США Soros Private Equity и Apollo Management подняли стоимость своего предложения для глобальной спутниковой компании Inmarsat до $1.5 млрд.

Без комментариев

Изменения произошли спустя неделю после того, как зарегистрированная в Великобритании компания спутниковой связи Inmarsat, предоставляющая свои услуги морским судам, нефтяной и другим отраслям промышленности, заявила о том, что начала эксклюзивные переговоры по передаче своих активов с Apax Partners и Permira — другими частными инвестиционными компаниями, зарегистрированными в Великобритании. Они представили совместное предложение по покупке акций Inmarsat.

Apax и Permira ранее представили индикативное предложение, стоимостью $14.25 за акцию, оценив Inmarsat приблизительно в $1.43 млрд. Как сообщил тот же источник самым последним предложением Soros-Apollo стало $15 за акцию, и тогда стоимость компании составит свыше $1.5 млрд.

Внимание! CNews Analytics и Департамент консалтинга РБК объявляет о завершении работ по подготовке аналитического исследования "Рынок спутниковой мобильной связи России". Для приобретения отчета просим обращаться по адресу review@rbc.ru. Содержание Отчета размещено ниже, на CNews.ru готовится специальная страница с подробной информацией о предлагаемом продукте. Материал о рынке, возможностях и перспективах развития спутниковой связи в России, подготовленный по итогам 2002 г. размещен здесь.

Как сообщает Reuters, Apax, Permira и Apollo отказались от комментариев, в то время как Soros просто оказался недоступным. Morgan Stanley, которая консультирует Inmarsat по продаже, также отказалась от комментариев.

Борьба предложений

Inmarsat была создана в 1979 году по инициативе Международной морской организации (IMO - International Maritime Organization) с целью улучшения морской связи и повышения безопасности мореплавания. В апреле 1999 года Inmarsat была преобразована в частную компанию со штаб-квартирой в Лондоне.
Inmarsat - первая в мире система мобильной спутниковой связи, предлагающая голосовую телефонную связь, передачу факсимильных сообщений и данных со скоростями до 144 Кбит/с (включая пакетную передачу данных) на море, на суше и в воздухе. Компания предлагает свои услуги конечным пользователям через сеть сервис-провайдеров, связь доступна на территории всей планеты. Геостационарные орбитальные спутники системы Inmarsat расположены на высоте 35 786 км. (22 223 мили). Группировка состоит из четырех основных спутников третьего поколения Inmarsa-3 (Индоокеанский IOR - 64,5 в.д; Тихоокеанский POR - 178 в.д; Восточно-Атлантический AORE - 15,5 з.д; Западно-Атлантический AORW - 54 з.д.). В группировку так же входят резервные спутники, находящиеся на той же высоте.
На 2004 год запланировано выведение на орбиту трех новых спутников Inmarsat четвертого поколения, сейчас они находятся в стадии разработки. Ожидается, что их рабочая мощность будет в 100 раз выше, чем у существующих. Это позволит передавать данные со скоростью до 432 Кбит/с и открыть новую услугу B-GAN - Broadband Global Area Network (широкополосная глобальная сеть). По оценкам экспертов компании, оснащение спутниковой группировки аппаратами четвертого поколения откроет большие возможности для снижения тарифов - до 75%, от существующих в стандарте Inmarsat-М4.

Сделка с двумя выкупающими компаниями завершит 15-месячный аукцион для компании Inmarsat и успокоит консорциум его акционеров, которые разбросаны по всему миру. Многие из 86 компаний-телекомов, владеющих Inmarsat, желали бы продать свои доли в компании после неудачных попыток Inmarsat выйти на биржу.

В число ведущих инвесторов компании Inmarsat входят такие телекоммуникационные компании как норвежская Telenor TEL.OL, британская BT Group Plc BT.L и японская Japan’s KDDI 9433.T, France Telecom FTE.PA, а также оборонно-промышленная группа США Lockheed Martin LMT.N, сообщает Reuters.

Один из источников, близкий к процессу продажи, заявил, что Inmarsat предоставил Apax и Permira эксклюзивный статус. Это произошло несмотря на то, что их предложение было ниже изначально заявленного предложения Soros-Apollo, составляющего $14.30 за акцию. Таким образом, было отдано предпочтение «европейскому предложению» для компании, зарегистрированной в Великобритании.

Однако, морские силы США, имеющие основные контракты на предоставление услуг связи с Inmarsat, могут отдать предпочтение альтернативному предложению группы Soros-Apollo. Она зарегистрирована в США. Как сообщил один из компетентных источников, подобный шаг морские силы США могут сделать исходя из национальной безопасности Америки.

Если Пентагон будет против сделки, он может инициировать проверку со стороны Комитета по Иностранным Инвестициям США (КИИСША) — государственной группы экспертов, дающей рекомендации относительно продажи стратегических активов США иностранным компаниям. Как сообщает тот же источник такая проверка иностранной сделки может быть оправдана тем, что Inmarsat имеет свою дочернюю компанию, расположенную в Вашингтоне D.C.

Однако проверка КИИСША может произойти только тогда, сделка объявлена. А до тех пор, пока Пентагон не может помешать сделке, военные в силах откладывать ее или инициировать ее реструктуризацию.

В качестве примера такого подхода можно привести затянувшуюся продажу телекоммуникационной компании банкрота Global Crossing GBLXQ.PK сингапурской государственной компании. Постоянные задержки связаны с тем, что Пентагон возразил против сделки, ссылаясь на интересы национальной безопасности США. Но в сентябре данная сделка была одобрена КИИСША.

Спутниковой связь: интенсивная смена собственников

В последнее время происходит интенсивный процесс смены собственников в отрасли спутниковой связи (а так же слияния в сфере космических исследований в целом1). Национальные телеком-монополисты, столкнувшиеся в последние годы с кризисом и вынужденные уменьшать свое долговое бремя за счет продажи непрофильных активов, уже избавились от владения своих долей в Eutelsat2. В настоящий момент структурируются отношения по покупки долей в Intelsat и Inmarsat.

Венчурные капиталисты в первых рядах

Венчурные капиталисты воспользовались коррекцией на рынках капитала и трудностями, с которыми столкнулись телеком-операторы, для того, что активно включиться в игру на поглощение активов.

Внимание! CNews.ru предлагает исследовательский отчет «Венчурные и прямые частные инвестиции в РФ: 1994–2001 гг. Статистическое и аналитическое исследование» и объявляет о подготовке аналогичного исследования за 2002 г. (предполагаемый срок окончания работ — октябрь с.г.)

Полный текст отчета за 1994–2001 гг. (100 стр.) включает подробную информацию о рисковых инвестициях в российские предприятия и содержит 38 тематических графиков и таблиц, а также паспорта фондов и компаний, получивших венчурное инвестирование. К отчету прилагаются две книги, посвященные оценке стоимости и ценообразования в венчурном инвестировании и при выходе на рынок первоначального публичного предложения акций (IPO), а также практике IPO. Со словарем IPO-терминов можно ознакомиться здесь.

В числе первых был инвестиционный банк Lehman Brothers, осуществивший в 2002 году сделку по покупке 20.5% пакета Eutelsat у Telecom Italia за $480 млн. За ним последовали другие.

Похоже, что аппетит венчурных капиталистов к малопривлекательной отрасли фиксированной и мобильной спутниковой связи, во многом обусловлен недооцененностью компаний-операторов. Возможно, что на настроения инвесторов до сих пор влияет банкротства Iridium и GlobalStar и распространенный миф о неконкурентоспособности спутниковых телекоммуникаций по сравнению с наземными.

Борьба за флагман

Показательна развернувшаяся борьба за флагмана спутниковой мобильной связи — компанию Inmarsat Ventures. Если год назад среди желающих купить Inmarsat числились только Apax и Permira, то сегодня претендентов на покупку уже как минимум пять: Apax, Permira, Soros Private Equity, Apollo Management и Madison Dearborn Partners LLC.

Цена за акцию уже поднялась до 15 долларов США и как показывают расчеты, цена может составить 18 и более долларов за одну акцию.

Расчет доходности операции LBO Inmarsat Ventures

Приводим расчеты доходности для инвестора-венчурного капиталиста, осуществляющего кредитованную покупку 75% пакета акций компании Inmarsat.

mUSD 2003E 2004F 2005F 2006F 2007F
Продажи 532,6 596,5 668,1 701,5 736,5
Рост продаж, % 15% 12% 12% 5% 5%
EBITDA 372,8 387,7 434,2 456,0 478,7
Маржа EBITDA, % 70% 65% 65% 65% 65%
Процентные платежи (80,5) (86,6) (74,6) (52,1) (30,9)
Налог на прибыль (23,4) (26,2) (29,3) (56,1) (58,9)
.
Денежный поток от операционной деятельности 268,9 274,9 330,3 347,7 388,9
Капитальные вложения (Inmarsat-IV) (400,0) (400,0) - - -
Привлечение долга 400,0 400,0 - - -
Погашение долга (195,5) (302,6) (356,8) (264,5) (364,5)
Денежный поток 73,5 (27,7) (26,5) 83,1 24,4
Денежные средства на начало периода 8,3 81,8 54,1 27,6 110,7
Денежные средства на конец периода 81,8 54,1 27,6 110,7 135,1
.
Структура сделки
Размер покупаемого пакета, % 75%
Число акций в обращении (на 7 марта 2003) 100 345 801
Количество акций в сделке, штук 75 259 351
Цена за одну акцию, USD 15,00
Сумма сделки без учета комиссионных, mUSD 1 129
Размер комиссионных, % 3%
Комиссионные, mUSD 34
Сумма сделки с учетом комиссионных, mUSD 1 163
.
Коэффициент DEBT/EBITDA 5
Долг, допустимый из коэффициента DEBT/EBITDA, mUSD 1 864
.
Общая сумма долга до сделки, mUSD 326
Привлечение долга в рамках развития Inmarsat-IV, mUSD 400 400
Стоимость существующего долга 5%
Процентные платежи по существующему долгу, mUSD (21) (31) (34) (30) (24)
График погашения существующего долга, mUSD (195) (210) (80) (80) (180)
Остаток существующего долга, mUSD 530 720 640 560 380
.
Сумма привлекаемого долга, mUSD 738
.
Стоимость привлекаемого долга 8%
Процентные платежи по привлекаемому долгу, mUSD (59) (55) (41) (22) (7)
График погашения привлекаемого долга, mUSD - (92) (277) (185) (185)
Остаток привлекаемого долга, mUSD 738 646 369 185 -
.
Вложения венчурных капиталистов, mUSD 425
.
Implied EV/S 5
Implied EV/EBITDA 9
.
Прогнозный показатель EV, mUSD 3 009 3 236 3 624 3 805 3 996
Долг, mUSD 726 720 640 560 380
Прогнозная капитализация, mUSD 2 283 2 516 2 984 3 245 3 616
Прогнозная цена на одну акцию, USD 22,75 25,07 29,74 32,34 36,03
.
Оценка залога
Остаток привлекаемого долга, mUSD 738 646 369 185 -
Требуемое покрытие (залог акций), mUSD 1 055 923 527 264 -
Количество акций, находящихся в залоге, штук 70 303 495 61 515 558 35 151 748 17 575 874 -
Справочно: применяемый при передаче в залог дисконт 30% 30% 30% 30% 30%
Количество акций, необремененных залогом, штук 4 955 856 13 743 793 40 107 603 57 683 477 75 259 351
.
Капитализация, приходящаяся на пакет акций венчурных капиталистов, mUSD 1 712 1 887 2 238 2 434 2 712
Капитализация, приходящаяся на пакет акций венчурных капиталистов, необременный залогом, mUSD 113 345 1 193 1 866 2 712
.
IRR на вложения венчурных капиталистов -73% -10% 41% 45% 45%

Прогноз продаж и прибыльности Компании позволяет оценить венчурному капиталисту способность Inmarsat обслуживать не только существующие и ожидаемые в ближайшем будущем обязательства, но и дополнительное бремя долга, возникающее при осуществлении операции кредитованной покупки.

4 проблемы ИТ в филиалах и способы их решения
Интернет

Заметим, что стоимость привлекаемого долга имеет стоимость, сопоставимую с доходностью котируемых мусорных облигаций.

Таким образом, в случае успешной реализации операции LBO венчурные капиталисты потенциально получат на горизонте 3-5 лет доходность 40% годовых и выше.

Однако, подобные операции сопряжены с большим риском, который наглядно иллюстрируют приведенные ниже таблицы.

Дмитрий Исаев, Softline: Мы видим превосходные перспективы развития облачного бизнеса в России
Импортозамещение

Анализ чувствительности показателя IRR (2005 года) на вложения венчурных капиталистов по параметрам рост продаж и маржа EBITDA

Темпы роста продаж
3% 5% 8% 12% 13% 14% 15%
Маржа EBITDA 70% 22% 26% 33% 43% 46% 49% 52%
68% 21% 25% 32% 43% 45% 48% 51% 65% 19% 24% 31% 41% 44% 47% 50% 62% 18% 23% 29% 40% 42% 45% 48% 60% 17% 22% 29% 39% 41% 44% 47% 55% 15% 19% 26% 36% 39% 42% 45%

Как видно из приведенной выше таблицы даже существенное падение в темпах роста продаж (от базовых 12% до 3%) и одновременное падение прибыльности по показателю EBITDA (с базовых 65% до 55%) не приводит к отрицательным результатам. Однако, необходимо понимать, что кроме рисков изменения темпов роста продаж и прибыльности Компании Inmarsat Ventures, существуют риски ухудшения конъюнктуры на рынках капитала и риск повышения цены за одну акцию.

Ниже в таблице при базовых условиях:

Рост продаж, % 15% 12% 12% 5% 5%

и

Маржа EBITDA, % 70% 65% 65% 65% 65%

В итоге получается (см. след. таблицу)

Анализ чувствительности показателя IRR (2005 года) на вложения венчурных капиталистов по параметрам Implied EV/S и цена за одну акцию

Цена за одну акцию, USD
14 15 16 17 18 19 20
EV/S 5,5 53% 47% 41% 37% 33% 29% 26%
5,0 48% 41% 36% 31% 28% 24% 21% 4,5 41% 35% 30% 26% 22% 19% 16% 4,0 35% 29% 24% 20% 16% 13% 11%

Таким образом, при ухудшении конъюнктуры капитала (в этом случае можно утверждать, что Inmarsat Ventures не сможет разместить свои акции на бирже по высокой цене, что приведет к ухудшению показателя EV/S) и повышения цены bid, предлагаемой венчурными капиталистами существующим акционерам компании, доходность операций LBO начинает резко снижаться.

Несомненно, при изменении базовых условий, IRR на вложения венчурных капиталистов также изменяется. Можно утверждать, что при принятых выше предположениях о структуре сделки, на каждый процент снижения роста продаж же доходность инвестора падает на 3-4%.

Сергей Рыжиков / CNews.ru


1Сегодня, 1 октября 2003 года, объявлено слияние трех крупнейших космических агентств Японии.
Три крупнейших японских космических агентства — Национальное агентство по освоению космического пространства, Национальная аэрокосмическая лаборатория и Институт космонавтики и астронавтики — сегодня объявили об объединении для повышения эффективности работы. Новое агентство называется JAXA.
Как заявил представитель агентства, его ежегодный бюджет составит $1,6 млрд. В JAXA будет занято 1 тыс. 800 человек. Как отмечает АР, слияние организаций произведено для увеличения конкурентоспособности японской космической промышленности. Официальные лица страны полагают, что японские спутники слишком дорогие и не могут соперничать с европейскими, американскими или российскими конкурентами на рынке коммерческого запуска спутников. РБК. 01.10.2003, Токио 10:08:03

2Ранее в этом году французская инвестиционная компания Eurazeo приобрела у France Telecom 23%-ную долю в европейском спутниковом операторе Eutelsat всего лишь за 450 млн. евро.
Итальянская инвестиционная компания Investindustrial, ранее называвшаяся 21 Invest и специализирующаяся на прямых частных инвестициях, в декабре объединилась с издательской группой De Agostini для приобретения пакета акций размером 10.9% в компании Eutelsat у Deutsche Telekom за 210 млн. евро.
В прошлом году дочерняя компания инвестиционного банка Lehman Brothers, контрольным пакетом в которой владеет подразделение прямых инвестиций банка, приобрела 20.5% Eutelsat у Telecom Italia за $480 млн.


  1. Cодержание исследования «ПЕРСПЕКТИВЫ СПУТНИКОВОЙ МОБИЛЬНОЙ СВЯЗИ В РОССИИ»

    Обзор сектора спутниковой связи в мире
    Развитие и структура мирового рынка спутниковой связи
    Сегменты мирового рынка спутниковой связи
    Структура доходов мирового рынка спутниковой связи
    Темпы роста рынка услуг спутниковой связи
    Особенности отрасли мобильной спутниковой связи и ее конкурентная среда
    Распределения масс спутников на геостационарной орбите

    Описание систем спутниковой мобильной связи (зоны покрытия, стоимость создания, технические характеристики и пр.)
    GlobalStar
    Iridium
    ICO
    Inmarsat
    ACeS
    Thuraya
    САДКО
    Прочие проекты

    Операционные показатели операторов систем спутниковой связи
    GlobalStar
    Iridium
    Inmarsat
    ACeS
    Thuraya
    САДКО
    Прочие проекты

    Анализ сильных и слабых сторон, возможностей и рисков (SWOT анализ)
    SWOT анализ глобальных низкоорбитальных спутниковых систем (Globalstar, Iridium)
    SWOT анализ глобальной среднеорбитальной спутниковой системы ICO
    SWOT анализ глобальной геостационарной спутниковой системы Inmarsat
    SWOT анализ системы ACeS
    SWOT анализ системы Thuraya
    SWOT анализ системы САДКО
    Сравнительные характеристики систем спутниковой мобильной связи

    Капитализация систем спутниковой связи
    GlobalStar
    Iridium
    Inmarsat
    САДКО

    Обзор рынка спутниковой связи в России и конкуренции в отрасли
    Обзор телекоммуникационного рынка России и законодательства по его регулированию
    Состояние и перспективы рынка спутниковой связи в России
    Виды услуг, предлагаемых операторами спутниковой связи
    Основные сегменты рынка услуг компании и основных групп потребителей
    Обзор основных игроков на рынке спутниковой связи
    Основные конкурентные преимущества операторов спутниковой связи
    Обзор маркетинговой стратегии и основные каналы реализации услуг операторов спутниковой связи

    Перспективы спутниковой мобильной связи в России
    Конкуренция с существующими операторами наземных сотовых сетей
    Динамика числа мобильных пользователей в России в 1998-2003 гг.
    Структура мобильных пользователей по стандарту, на 1 Января 2001 г.
    Развитие телекоммуникаций России на период до 2010 г.
    Прогнозы динамики мобильных пользователей на 2002–2015 гг.
    Консенсус-прогноз динамики мобильных пользователей на 2005–2015 гг.
    Доли операторов мобильной связи на рынке, на конец 2002 г.
    Оценка динамики спроса на мобильную спутниковую связь, 2005–2015 гг.
    SWOT анализ операторов сотовой связи России
    Конкуренция с существующими операторами наземных фиксированных сетей
    Предприятия электросвязи
    Конкуренция с существующими операторами фиксированной спутниковой связи
    ГПКС
    Газком
    Ведомственные операторы

    Приложение. Описание Проекта Садко
    Описание Проекта и его конкурентные преимущества
    Параметры космического аппарата Садко-1Г системы Садко, зона покрытия
    Информация об Инициаторе Проекта
    Структура финансирования Проекта «Садко»
    Общая структура финансирования
    Возможная юридическая структура Проекта «Садко»
    Финансовый рычаг проектов региональной спутниковой связи
    Прирост абонентской базы в первый год коммерческой эксплуатации проектов региональной спутниковой мобильной связи
    Производственная программа Проекта «Садко»
    Укрупненный план-график создания системы «Садко»
    Проектировки капитальных расходов проекта «Садко»
    Оценка инвестиционной привлекательности Проекта
    Базовый сценарий привлечения абонентской базы в Проекте «Садко»
    Базовый сценарий создания системы «Садко»
    Анализ чувствительности
    Риски, присущие Проекту «Садко»